旅行社转让(旅行社私自转让合同)


天信资本特此发布公司研究和证券投资思路

如需深入交流和信息,请添加添新学院投资研究社区

2020年5月7日,中国国际旅行社宣布全资孙子公司海民海南以现金20.65亿元收购控股股东中国旅游集团旗下海民51%的股权。

海棉成立于2011年,经营范围是在海南省从事国家批准的离岛免税商品经营。海棉公司2019年营业收入32.27亿元,净利润3.45亿元;海棉公司2020年第一季度营业收入8.5亿元,净利润1.24亿元。

这笔交易预计在一年多前完成。海棉是海南省国资委的全资控股公司。2019年1月,海南国资委将其持有的海棉公司51%股权转让给中国国际旅行社控股股东中国旅游集团。

但目前中国国际旅行社最赚钱的业务是其子公司钟勉集团的免税品销售。中国旅游集团获得海棉51%的股权后,海棉公司和钟勉公司有了实质性的横向竞争。因此,在自由转让后,旅游集团承诺立即开始向上市公司注入海棉公司51%的股权。

基于解决同行业竞争的出发点,市场对海棉和钟勉的融合有着非常强烈的期待,使得公司市值飙升。2018年10月28日,当旅游集团首次宣布接受免费转让时,中国国际旅行社的市值仅为975亿元。之后其股价一路飙升,2019年8月达到1900多亿元。

这其中的逻辑不仅仅在于中国旅行社在引入海免后业绩的直接提升。更重要的是如何看待免税行业的护城河和成长逻辑。

市场上大部分人都会把免税当成一个以特许经营为核心的旅游服务业。如果我们只认为CITS免税业务的垄断地位是建立在许可证稀缺的基础上的话,那么海免和中国免的一体化只会给CITS增加一个海南岛免税业务的许可证。即使在免税牌照即将发布的传言下,海棉的整合似乎也无法保持CITS可能失去的垄断地位。

但我们认为,免税行业应该算是高端零售行业,规模效应是护城河建设的重要环节。因此,海棉的加入将有助于中国旅行社扩大规模,加强渠道,从供应商处低价获得商品,并通过大规模采购实现毛利最大化。这种关系会比成交量的增长更有意义。

这两种想法的区别本质上是投资逻辑的不同。我们需要了解商业模式,识别行业核心竞争力,在此基础上探讨公司的护城河、治理结构、竞争优势和劣势,从而找到公司真正面临的风险和机遇,看到中长期的价值。

本文以CITS为例,基于这一逻辑进行分析:

公司治理结构会带来怎样的风险和机遇?

如何理解免税行业的商业模式?其核心竞争力在哪里?

CITS的护城河有多深多宽?能否支撑其核心竞争力?

免税行业真正的机会和风险是什么?

01

CITS收购海棉

交易对手:中国旅游集团。

标的:海南免税产品有限公司51%的股权.

目标股权结构:中国旅游集团持股51%;海南旅游投资发展有限公司持有49%的股份。

标的价格:2065305537元。

收购方式:全额现金支付,分两次交付:第一次,本协议生效后5个工作日内,中国海南公司向中国旅游集团支付股权转让价格的51%,即10.53亿元;第二次,交割完成后5个工作日内,中国海南公司向中国旅游集团支付股权转让价格的49%,即10.12亿元。

估价方法:收入

中国国际旅行社背后的控股股东是中国旅游集团,持股比例高达53%。

中国旅游集团是中央直接管理的重要国有骨干企业,是总部设在香港的三大央企之一。2016年,在中旅的领导下,中旅和CITS进行了重组,CITS无偿调入中旅,成为中旅的全资子公司,并更名为中国旅游集团公司。

目前,旅游集团已形成以旅游业为主营业务的产业结构,涵盖旅游服务、旅游投资运营、旅游零售、旅游金融、酒店运营、创新孵化六大旅游相关业务领域。其业务网络覆盖内地、港澳台及海外28个国家和地区,是中国最大的中央旅游企业,连续多年位居中国旅游集团前20名。

2018年,旅游集团实现营收635.64亿元,净利润46.79亿元,期末总资产1008.16亿元。

中国旅游集团汇集了中国香港中国旅行社、中国国际旅行社、中国旅行社、中国免税店、中国旅游贸易、招商局旅游等多家国内知名旅游央企和文化旅游品牌,并持有香港中国旅行社(HK308)和中国国际旅行社(SH)两家上市公司。

中旅香港主要从事旅游服务,目前市值59亿港元,19年营收44.77亿港元,归属于母公司的净利润3.87亿港元。收入来源包括旅游目的地业务,如酒店、自然文化景区、主题公园、休闲度假景区等。此外,还有旅行社、旅行证件及相关业务,以及客运业务,与中国国际旅行社的主要免税业务没有直接关系

中共海南省委全面深化改革委员会办公室